Описание компании
Intel Corporation (NASDAQ: INTC) — транснациональная технологическая компания со штаб-квартирой в Санта-Кларе, Калифорния, которая разрабатывает и производит полупроводниковые микросхемы, являющиеся основными технологическими платформами для компьютеров, ИТ и телекоммуникационных систем.
Когда-то Intel считалась мировым лидером в компьютерной отрасли. Сегодня это лидерство оспаривают другие компании, в частности — Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (NYSE: TSM) и NVIDIA (NASDAQ: NVDA), которые вытеснили Intel на 3-е место.
Intel была основана в 1968 году Гордоном Э. Муром и Робертом Нойсом, которые считаются соавторами интегральной схемы. Публичной компания стала после выхода на рынок в 1971 году с акциями по цене 23,5$, моментально собрав 6,8 млн $.
На конец 2018 года компания выпустила 4,43 млрд акций, общая стоимость, или рыночная капитализация, которых на июль 2019 года составила 186 млрд $. Из общего числа акций 67,62% принадлежат институциональным инвесторам. На сегодняшний день рыночная капитализация Intel — почти 240 млрд $, что делает ее одной из крупнейших по величине компанией в рейтинге S&P 500.
Основная деятельность Intel включает разработку и производство микропроцессоров, материнских плат, контроллеров сетевых интерфейсов и интегральных схем, флеш-памяти, процессоров и других устройств.
Ключевые рынки Intel включают:
- Компьютерный рынок.
- Серверные и сетевые платформы, включая центры обработки данных.
- «Интернет вещей», в том числе компоненты для транспорта, розничной торговли, промышленности, инфраструктуры и внутренних рынков.
- Компьютерную безопасность и антивирусное ПО.
- Программируемые вентильные матрицы.
В настоящее время компания имеет 5 отчетных операционных сегментов, а продажи и рентабельность за полный 2020 год показаны в таблице ниже:
Источник: Rob Barnett с использованием данных Intel 10-K
Ключевое различие между Intel и ее основными конкурентами заключается в том, что Intel разрабатывает и производит свои продукты на собственных предприятиях. Причем нынешнее руководство планирует их сохранить в отличие от большинства других поставщиков полупроводников, которые передают производство сторонним компаниям.
Как заявил в ноябре 2020 года Кевин Эсфарджани, «управляя собственными предприятиями, мы можем контролировать свою судьбу с точки зрения перераспределения поставок и изменения объемов производства». При этом по мнению аналитиков, именно это и является одной из причин тех проблем, которые сегодня нависли над компанией Intel. Но обо все по порядку.
Обзор деятельности
Как показано на следующей диаграмме, мировой спрос на полупроводники постоянно растет.
Источники: wsts.org
По оценкам Ассоциации полупроводниковой промышленности (SIA), в 2020 году мировой рынок принес порядка 440 млрд долларов США. Даже с учетом глобального экономического спада, вызванного COVID-19, прибыль выросла на 7%.
Хотя в течение многих лет наблюдается рост спроса, график также показывает, что данный сектор может пережить резкие циклические спады.
В типах производимых полупроводников преобладают такие сегменты, как «логика» и «память», как показано на следующей диаграмме:
Источники: wsts.org
При этом вот как оценивает размер основных рынков по конечному использованию ассоциация SIA:
Источники: wsts.org
Как видно, рынок ПК уступил свое лидерство сектору связи. Большая часть спроса на полупроводники в конечном итоге приходится на потребительские товары — ПК, мобильные телефоны и т. д., однако со временем соотношение будет меняться, что связано с установкой микросхем в автомобили и другие объекты повседневного использования.
Прогноз темпов роста
Компания по анализу рынка Gartner недавно сделала свой прогноз, согласно которому, совокупные темпы роста годовой выручки в течение следующих 5 лет для различных сегментов составят:
Источик: Rob Barnett с использованием данных Gartner
Из этой таблицы также видно, что ПК уступают свои позиции. При этом отставание будет достаточно серьезным.
Разделение рыночной доли
Сам рынок полупроводников очень фрагментирован, о чем свидетельствует следующая диаграмма доходов ведущих в данной отрасли компаний:
Источник: консалтинговая группа T4
Считается, что у Intel самая большая доля рынка в этом секторе, но ее лидерство со временем постепенно уменьшается, поскольку она не доминирует в быстрорастущих сегментах конечного использования.
Рынок Foundry
Коснемся темы, связанной с компаниями Foundry. Об этом упоминалось в начале статьи, когда речь шла о собственных предприятиях Intel. Сегодня не все поставщики полупроводников сами производят свои товары. Многие из них разрабатывают микросхемы, но затем передают производство на аутсорсинг. Так, например, поступают Nvidia и Qualcomm (NASDAQ: QCOM) — основные поставщики полупроводников, которые не имеют собственного производства.
Есть и такие компании, которые производят товары только для третьих сторон и не выпускают продукцию под собственным брендом. Речь идет о Тайваньской фирме по производству полупроводников.
В январе 2020 года Forbes процитировал отчет аналитической компании TrendForce, в котором утверждалось, что в конце 2019 года рынок Foundry имел выручку около 70 млрд долларов США, а доли основных компаний составили:
Источник: Forbes
В августе 2020 года исследовательская компания ReportLinker подсчитала, что к 2027 году выручка Foundry должна составить 141 млрд долларов, что соответствует среднегодовым темпам роста в 9,6%.
Напомним, что Intel не хочет отказываться от своих предприятий, но при этом производственная мощность корпорации пока оставляет желать лучшего. Проблема в том, что другие компании способны быстро заполнить эту пустоту. Если Intel не успевает удовлетворять потребности покупателей в том или ином продукте, за нее это сделают другие.
Спад спроса на ПК
Посмотрите на диаграмму, показывающей разницу между годовыми продажами Intel ее подразделений, которые занимаются непосредственно персональными компьютерами (PC Client Group и др.):
Источник: Rob Barnett с использованием данных Intel 10-K
Хотя во время пандемии COVID-19 произошел резкий рост спроса на ПК (удаленная работа), многие считают его временным и вскоре он снизится. Это означает, что Intel, если она хочет увеличить свои доходы и прибыль, должна вводить новшества. Причем корректировки в работу нужно вносить уже сегодня. Собственно, этим сейчас и займется новое руководство.
Кризис
Intel недавно объявила о смене руководства, и новый генеральный директор вступит в должность в конце февраля. Компания из технологического лидера превратилась в отстающего, поскольку не успевала за стремительным развитием Taiwan Semiconductor Manufacturing Company и Samsung Electronics. Это привело к тому, что несколько основных клиентов Intel перешли к ее конкурентам. Новому руководству предстоит ориентироваться в достаточно сложной ситуации.
Хедж-фонд Third Point Investors Limited в конце декабря 2020 года написал в Intel открытое письмо. В нем суммированы основные проблемы, стоящие перед советом директоров Intel:
- Низкая цена акций (ситуация немного изменилась с момента написания письма).
- Утрата отраслевых технологий и лидерства в производстве.
- Потери человеческих ресурсов для внедрения инноваций.
При этом третий пункт, связанный с неэффективным управлением человеческим капиталом, считается ключевой проблемой, стоящей перед Intel.
В 2017 году Intel определила, что ее приоритеты — расширение рынка дата-центра и «интернета вещей». Боб Свон, бывший гендиректор Intel, резюмировал рыночные возможности корпорации в своей презентации в День инвестора-2019:
Источник: презентация Intel в День инвестора 2019
Вы можете найти полную презентацию на сайте корпорации, чтобы проанализировать стратегию Intel самостоятельно. Частично ее основные положения будут затронуты по ходу статьи.
В чем ошиблась Intel?
По мнению многих экспертов, Intel совершенно неправильно реализовала свою стратегию. Дело в том, что производственное подразделение корпорации не соответствовало современным реалиям, под которые подстроились другие поставщики. Они вместо Intel заполнили ту пустоту, которая образовалась на рынке.
Кроме того, провал Intel заключается в том, что она не смогла привлечь и удержать высокопроизводительный персонал, а также сохранить инвестирование в собственное технологическое лидерство на должном уровне.
Обратите внимание на следующую диаграмму, которая показывает размеры инвестиций в исследования и разработки в Intel и в Тайваньской компании по производству полупроводников:
TSMC реинвестирует в свой бизнес гораздо большую долю своих доходов по сравнению с Intel. С 2007 года TSMC вложила 44% своих доходов, в то время как Intel — 36%. При этом объем реинвестиций Intel снижается, а TSMC, напротив, только увеличивает показатели в данном направлении.
Есть и еще одна проблема. Intel не смогла извлечь выгоду из своей стратегии, после того как стала расширяться за счет смежных рынков, в том числе «интернет вещей».
Что касается реинвестиций, то значительная часть денег, которая могла бы пойти на них, ушла на поглощение других компаний. За последние 10 лет Intel потратила 40 329 млн долларов на приобретение Altera, Mobileye и Habana Labs. Эта сумма объясняет разрыв в реинвестициях с компанией TSMC. Если считать стоимость приобретений, то соотношение реинвестиций Intel к продажам достигнет 41% (против 44% в TSMC).
Еще один серьезный стратегический шаг, который нельзя упускать из внимания, связан с продажей своей разработки NAND (тип флеш-памяти). Сделка будет происходить в два этапа. Компания планирует извлечь выгоду в размере 9 000 млн долларов. На сегодняшний день бизнес NAND приносит около 5 000 млн долларов дохода.
Но, если говорить об операционной прибыли, вклад этот довольно незначительный. Полученные средства могут быть использованы для реинвестирования в производственные мощности Intel. В какой-то мере ошибки, допущенные прежним руководством, вероятно, постепенно будут исправлены.
Что лучше для Intel?
Для США стратегически важно, чтобы Intel восстановила свои позиции на мировом рынке, то есть вернула себе лидерство. Мир будущего очень зависит от высококачественных полупроводников (как с военной, так и с потребительской точки зрения), и США не могут допустить, чтобы их внутренние возможности были ниже, чем у остального мира (особенно у Китая). Это дает основания считать, что проблемы Intel будут успешно решены, так как в этом заинтересовано правительство.
Пэт Гелсингер, новый генеральный директор Intel, воспользуется своим влиянием и связями, чтобы реформировать группу Intel. Вероятнее всего, он попытается вернуть многих недовольных и бывших технических сотрудников Intel, которые ушли к конкурентам. Вкупе со значительным увеличением инвестиций в производственные технологии, эти меры могут стать основой для возвращения корпорацией Intel лидирующих позиций в отрасли.
Финансовые показатели
Выручка Intel и скорректированная операционная рентабельность представлены в диаграмме ниже:
Источник: Rob Barnett с использованием данных Intel 10-K
Операционная рентабельность была скорректирована с учетом:
- Единовременных чрезвычайных расходов.
- Операционной аренды.
- Расходов на исследования и разработки.
График показывает, что Intel увеличивала свои доходы за последние 5 лет на 7%, что вполне соответствует отраслевым показателям. Кроме того, операционная рентабельность Intel остается стабильной и составляет около 32%. Это позволяет смотреть на будущее компании с оптимизмом.
Изменение цены акций
Цена акций Intel за последний год была очень нестабильной. Причем это объясняется не только влиянием COVID-19 на фондовый рынок, но и разочарованием инвесторов в компании.
Источник: Yahoo Finance
Вплоть до июля прошлого года цена акций Intel в основном соответствовала изменениям на рынке, но все изменилось после того, как компания объявила о дальнейших задержках с производством 7-нанометровых чипов.
Еще больше стоимость акций упала после публикации результатов за 3-й квартал. Видимо, тогда они и достигли дна, а потому в дальнейшем наметилась тенденция к улучшению. Что будет дальше, зависит от тех мер, которые примет новое руководство корпорации.
Данные Информационно-аналитической компании и рейтингового агентства США Morningstar показывают, что недавнее повышение цен оказало благоприятное влияние на относительную совокупную доходность акционеров Intel, но в долгосрочной перспективе она отстает как от сектора полупроводников, так и от рынка в целом.
Источник: Morningstar
Ключевые риски, с которыми сталкивается Intel
По оценкам аналитиков, сегодня Intel столкнулся с несколькими серьезными рисками:
- Производственные мощности отстают от конкурентов Foundry.
- Торговая война с Китаем — около 26% доходов Intel приходится на китайский рынок. Политический диалог между двумя этими странами тоже оставляет желать лучшего. Ни для кого ни секрет, что они являются конкурентами во многих сферах.
- Даже решив проблему производительности, риск снижения операционной рентабельности Intel по мере усиления конкуренции сохраняется.
- Apple анонсировала постепенный отказ от процессоров Intel в пользу собственных разработок, причем из-за слишком медленного роста производительности чипов последнего.
- Цикличность разных секторов экономики. Спрос подвержен влиянию глобальных экономических условий, поэтому может быть краткосрочным.
Структура капитала Intel
Структура капитала Intel, то есть соотношение собственного и заемного капитала компании, вызывает меньше опасений:
Источник: Rob Barnett с использованием данных Intel 10-K
График показывает, что в 2010 году Intel увеличила коэффициент задолженности, но с 2012 года он остается достаточно стабильным.
В следующей таблице обобщены денежные потоки Intel за последние 10 лет:
Источник: Rob Barnett с использованием данных Intel 10-K
За последние 10 лет Intel получила почти 14% свободного денежного потока от продаж. Они покрывают выплату дивидендов (на них расходуется 58% свободного денежного потока) и вносят значительный вклад в сумму средств, вложенных в обратный выкуп акций. Последний был частично профинансирован за счет дополнительного займа, который в условиях ужесточения кредитного климата необходимо будет со временем сократить.
Что должна сделать компания?
Восстановление компанией своего лидерства на мировом рынке, вероятно, будет проходить в два этапа. При этом они сработают только при поддержке американского правительства, которое должно осознавать, что Intel является важной структурой в обеспечении безопасности и процветания Соединенных Штатов.
Поддержка государства в сочетании с мерами, которые примет новое руководство компании в ближайшие три года, приведет к тому, что Intel начнет восстанавливать свою традиционную долю на рынке полупроводников.
1 этап
Компания начинает закладывать основу для возрождения своего технического лидерства. Капитал, полученный от продажи бизнеса NAND, реинвестируется обратно в технологические процессы.
Intel будет продолжать терять долю рынка в течение следующих 2-х лет (особенно в сегменте центров обработки данных), в результате чего продажи снизятся в 2021 году и лишь незначительно увеличатся по сравнению с остальным сектором в 2022 году.
2 этап
Intel улучшит свои технологические возможности до такой степени, что начнет отнимать долю у сегмента Foundry. К 2023 году корпорация поглотит некоторые такие производства, которые в свою очередь будут повышать выручку на 10% в год в течение следующих 5 лет. Полноценное увеличение доходности придется на 2024-2027 гг.
Рыночная доля
Рыночная доля Intel в ближайшие 10 лет останется на прежнем уровне. В краткосрочной перспективе она снизится до 2%, а затем восстановится в более долгосрочной перспективе примерно до 18%.
Операционная рентабельность
Согласно отчетам Intel, операционная рентабельность постепенно снижалась в течение последних 2 лет. По мнению экспертов, она будет падать и дальше из-за обостряющейся борьбы между конкурентами и повышения инфляции.
Операционная рентабельность
Согласно отчетам Intel, операционная рентабельность постепенно снижалась в течение последних 2 лет. По мнению экспертов, она будет падать и дальше из-за обостряющейся борьбы между конкурентами и повышения инфляции.
Реинвестирование
Intel необходимо увеличить скорость реинвестирования, которая, как обсуждалось ранее, отстала от новых лидеров отрасли. Выручка от продажи бизнеса NAND будет реинвестирована в бизнес. Есть основания полагать, что в следующие 5 лет Intel будет постоянно увеличивать реинвестиции почти на 10%.
Прогнозы в цифрах
Учитывая вышеизложенное, сформулируем в конкретных цифрах, как будет развиваться компания Intel в ближайшие годы:
- Выручка в течение следующих 3 лет будет довольно нестабильной по мере реструктуризации Intel, но затем, примерно за 4 года после этого, вырастет на 6% (± 2%), прежде чем рост вновь начнет снижаться в конце 2020-х гг.
- Операционная рентабельность, которая была скорректирована с учетом влияния расходов по операционной аренде, а также расходов на исследования и разработки, будет составлять 28% (± 3%).
- Производительность капитала снизится в результате увеличения реинвестиций до 0,58 ± 0,06 в течение всего периода роста.
- Текущая рентабельность инвестированного оборотного капитала (около 16%) будет медленно снижаться с течением времени, прежде чем установится на уровне 10% (± 1%) на неограниченный срок.
